业绩前瞻：我们预计百度集团24Q4 总收入同比下降4.5%至333.7 亿元，百度核心总收入同比下降2.5%至267.9 亿元。我们预计百度集团24Q4 核心非GAAP 下经营利润44.1 亿元，同比下降28.9%，经营利润率16.5%；百度集团24Q4 非GAAP 净利润39.9 亿元，净利率12.0%。利润短期承压部分因主营广告业务受AI 改造和宏观较弱复苏影响，及极越退出带来的一次性影响。

1、在线营销业务：Q4 广告业务仍承压，期待触底后AI 商业化助力25 年逐步企稳回升。我们预计24Q4 百度核心收入267.9 亿元，同比下降2.5%。其中在线营销服务同比下降8.9%至174.8 亿元，短期持续受限于宏观环境较弱趋势及生成式AI 对用户搜索的改造进展，截至24Q3 百度超20%的搜索结果页面已融入AI 生成内容。后续广告业务有望逐步回升主要系对AI 问答、AI搜索商业化变现模式的探索：1）加大笔记、短视频等多元营销场景，有望在商业模式方面实现创新。笔记营销等商业产品逐步尝试中，百度AI 为用户精准匹配需求的笔记信息，借助丰富转化组件带来商业契机增量。用户内容消费领域拓展，百度预计将在视频信息流、短剧频道、搜索专题和搜索合集等多场景广泛引入优质营销内容。2）AI 智能体应用扩张，助力商家高效服务客户。百度平台上的商家智能体已实现全天候在线服务，截至24M12，每日超2 万个智能体为用户提供专业精准解答，单个用户最高对话轮次达288 次。

2、非在线营销业务：云业务增长势头较理想，百度文库AI 功能吸引大量用户付费。我们预计24Q4 百度核心的非在线营销业务收入93.2 亿元，同比增长12.3%，其中，1）根据新浪科技报道，截至24 年12 月底，百度文库AI功能月活跃用户已突破9000 万，仅次于chatgpt 居全球第二。百度文库变现能力持续提升，付费用户数量和付费率均显著增长，截至24 年底付费用户突破4000 万。2）预期25 年百度云业务将持续较快增长。随着AI 技术快速发展，企业对GPU 资源的消耗量显著提升，对百度云业务的需求有望继续攀升。

3、百度AI 领域竞争力持续，多元化布局发展。1）C 端AI 原生应用： 文小言热度持续，24 百度热AI 营销大会公布其累计调用量已超35 亿次，MAU 破千万，用户规模达4.3 亿，居七麦数据24 年度实力AI 产品下载榜排名第9。

2）AI 基础设施与应用产品：24M10 百度发布Paddle OCR 2.9，开源版文档场景信息抽取 v3（PP-ChatOCRv3-doc）发布，显著提升文本图像版面解析能力，与上一版本相比，信息抽取效果整体提升6%，并新增7 个实用的OCR基础模型，进一步发挥文心一言的语言理解优势。3）AI 智能眼镜：24 年11月12 日，百度世界2024 主论坛发布小度AI 眼镜。该产品为全球首款搭载中文大模型的原生AI 眼镜，以强大的AI 性能和轻巧的设计为特点，实现功能全面性与佩戴舒适性的结合，有望拓展小度在软硬件一体化智能领域的布局。

盈利预测、估值与评级：24Q4 公司退出极越导致部分为极越提供的智能驾驶服务停止、一次性员工善后费用支出及潜在的坏账影响，同时公司将长期投入资源研发AI 和自动驾驶等前沿技术，广告业务仍处于触底阶段，我们下调2024-26 年Non-GAAP 归母净利润预测至243/256/280 亿元人民币（相对上次预测分别-8.3%/-7.8%/-4.6%），给予公司25 年略低于行业平均的估值倍数，广告/智能云/其他业务分别10.0x PE/2.5x PS/3.0x PS，下调目标价至128.7 港元。近期百度文库AI 付费用户数创新高，百度AI 仍具备较强竞争力，萝卜快跑有望持续扩展，对估值的正向作用或逐步体现，维持“买入”评级。