来源：经鉴
作者:黄河
是好公司，还是坏公司？
这个问题没有答案。但距离成为一家伟大的公司，小米似乎需要更多人的认可。
7月9日，小米集团在港股挂牌上市，开盘跌2.35%，报16.6港元，跌破发行价。截至今日收盘，小米股价16.78港元，跌幅1.29%，市值478亿美元。
按每股17港元的发行价，据媒体测算，小米市值484亿美元，低于上市前夕，小米在市场中流传的多次估值。也低于7月8日，雷军在内部公开信中提到的543亿元美元的估值。
小米市值低于500亿美元，雷军并非如意。在接受采访时，雷军表示，最近大市不好，短期股价不是最重要的，长期的表现才是最重要的。
长期表现的实情就是：2014年，小米进行第9轮融资，投后估值450亿美元。和今天480亿美元的市值相比，增幅仅有6.7%。
1
8年的两个不同光景
2010年诞生的小米，开局堪称完美。劳模“雷布斯”，也成为中国手机界标杆性人物之一。小米，也成为国产手机的第一大产商。
由此而来的，是资金对小米的巨大肯定。2014年底，小米完成新一轮11亿美元融资，估值达到450亿美元。也正是在这一年，业绩、产品创出历史佳绩的小米创始人雷军，公开宣称，小米5年内不上市。
市场在2016年出现了变化。小米的核心业务，智能手机的出货量开始下滑。根据IDC公布的数据显示，相比2015年国内市场份额第一，小米在2016年手机销量同比下降36%，滑到国产第五名。同时期，中国智能手机实现同比8.7%的增长，该增幅远高于2015年同期数据。
蓝海变成了红海，小米与迎头赶上的手机产商，开始了艰难对阵。Gfk发布的2017年数据显示，2017年，小米在国内市场的份额增长并不多，仅仅从2016年的10%增长到11%，总体销量仍旧位居第五名。在国产手机中，排在第四位。
然而，2017年小米手机的总体销量却迅猛增长，分析显示，得益于新兴市场的营销，小米销量从2016年的5000万部增至9100万部。小米在中国境外的营收，也从6%一路飙升至2018年一季度超过30%。
小米又一次打开了新局面。问题是，在国内手机市场的表现，小米露出了明显的软肋：不善于守成。眼睁睁看着华为、Oppo、Vivo等竞争对手崛起，也眼睁睁地看着全球中高端市场苹果、三星、华为形成的三头争立格局。全球市场的竞争，若同样难以守成，这对于领先一步的小米或许是致命伤。
时代已经变了。
2
上市前投资者已亏损
市场的急剧变化，资金最有说服力。
2017年底，市场开始传出小米的估值消息，从劲爆的2000亿美元到难说低调的1000亿美元，在上市前夕，小米无疑借市场之力，进行了多次“压力测试”。
测试的结果，便是小米估值的漂浮不定。
2017年8月，投资机构支付了2014年投资小米的代价，宣告小米F轮融资正式结束。小米招股书数据显示，2014年12月，小米启动F轮融资，首份购股协议的F-1轮显示，认购价为每股20.168美元。
F轮融资一共进行了两轮。2017年8月的是F-2轮，认购价为每股17.927美元，比F-1轮低11.1%。此时，对应的小米估值为400亿美元。
而在2018年初，2017业绩爆红的小米，开始有上市的消息在市场流传，随之传出的估值高达2000亿美元。
实际的情形比传闻骨感得多。网络流传的资料显示，今年1月份，机构内部的融资文件显示，小米彼时的估值为560亿美元。
网络用户爆料，当时，机构以最初估值560亿美元融资，投资于小米集团的境外VIE实体，因太多人抢购，最终以远高于560亿美元的估值实施融资。
2018年3月，仅仅两个月之后，小米的融资材料再一次流出，文件显示，这时候小米的估值已经跃升至680亿美元。
5月间，提交港股上市申请文件的小米再次迎来估值高峰。一财科技报道称，据接近小米IPO中介方的人士对一财科技记者独家透露，眼下保荐人、投行、潜在投资人普遍接受当前估值至少在700亿美元，IPO之后短期内小米市值超过1000亿美元把握很大。
换句话说，在年初2000亿美元估值传闻的掩护下，小米融资的估值底线均超过了500亿美元。
这也意味着，在骨感的市值面前，2018年以来迄今，在此阶段投资小米的投资者已经出现亏损。
根据网络用户曝光的融资材料，总额度1000万美元的基金，投资者认购需要承担3%的认购费和每年2%的管理费，这是固定的支出成本。
即便不计算溢价，按照560亿美元的底价进行认购，截至小米上市当日，投资者已经浮亏近15%。算上认购费和管理费，投资者底线亏损额度已经接近20%。
若按远高于560亿美元的估值水平测算，投资者半年亏损额度更高。
事实上，上市小米的市值缩水或伤及小米F轮投资者。4年的等待时间，F轮投资机构，换来了小米30亿美元的增值。这意味着，若小米上市跌幅超过6%，F轮投资者将出现亏损。
根据招股书披露的资料，小米F轮投资人包括All-stars、DST、GIC、厚朴投资和云锋基金等机构。本文作者：黄河